Druck auf die Hochzinsinseln

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Der neuseeländische Dollar steht unter Aufwertungsdruck. Foto: Dean Treml (AFP)

Die meisten Industrieländer sind seit Jahren mit lächerlich tiefen Zinsen – nahe oder gar unter 0 Prozent – konfrontiert. Ein besonders extremer Fall ist die Schweiz, wie mein Kollege Martin Lüscher in diesem Beitrag zeigt.

Aber was geschieht eigentlich in jenen Ländern, die sich diesem Zustand entziehen?

Sie befinden sich in einer ungemütlichen Lage. Denn höhere Zinsen ziehen Carry Trader an, die die Zinsdifferenzen zwischen den Währungen ausnutzen: Sie verschulden sich in einer tief verzinsten Währung (möglichst einer, die sich nicht auf-, sondern abwerten dürfte) und legen das Geld in der hoch verzinsten Valuta an. In der Regel passiert das über Leerverkäufe oder Terminkäufe.

Der weltweite Nullzinswahn hat zur Folge, dass die meisten Währungen sich als Funding Currency anbieten. Dagegen herrscht bei den lohnenden Hochzinswährungen Knappheit. Viele renditehungrige Carry Trader stürzen sich daher auf eine Handvoll Länder.

Unter den grössten zehn Währungen – den sogenannten G-10 – sind von diesem ungestümen Kapitalzufluss vor allem der Neuseeland-Dollar und der australische Dollar betroffen. Die dortigen Zentralbanken halten die Leitzinsen derzeit auf 2,25 respektive 1,75 Prozent: Schlaraffenländer für ausgehungerte Renditejäger aus der Schweiz, aus Euroland oder Japan. Sie trieben den Wert der beiden ozeanischen Währungen kräftig nach oben.

In Zeiten, in denen die Absatzmärkte der heimischen Rohstoffexporte sowieso schon schwächeln, ist das eine äusserst ungünstigste Entwicklung für diese Länder.

Neuseelands Zentralbank versuchte gegenzusteuern und senkte die Zinsen. Mittlerweile ist sie damit aber am unteren Rand angekommen. Diese Woche setzte sie eine zuvor in Aussicht gestellte letzte Zinssenkung auf 2 Prozent erst einmal aus. Der Cocktail aus einer Lockerung der Geldpolitik, international immer noch vergleichsweise hohen Zinsen und einer Aufwertung der Währung bescherte dem kleinen Land beachtliche Kollateralschäden.

Die private Verschuldung schnellte in den vergangenen fünf Jahren um 30 Prozent in die Höhe. Neuseeländische Haushalte halten inzwischen Verbindlichkeiten, die 160 Prozent des verfügbaren Jahreseinkommens entsprechen. Das ist mehr als vor Ausbruch der Weltfinanzkrise 2008. Anhaltend tiefe Zinsen stimulierten das Schuldenmachen zu einer Zeit, in der die verfügbaren Einkommen nur noch moderat wuchsen. Und das meiste geborgte Geld fliesst in Immobilien. Deren Preise sind längst überhitzt:

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Quelle: Westpac

Die Notenbanker warnen, dass der Neuseeland-Dollar weiterhin höher bewertet sei, als angesichts der niedrigen Exportpreise angebracht sei. Sie setzen darauf, den Kurs zu schwächen. Gleichzeitig räumen sie ein: «However, if investors increase their appetite for New Zealand dollar assets despite a declining interest rate differential, the exchange rate could remain higher than assumed in the projection.»

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Quelle: Pacific Exchange Rate Service

Australien erlebte eine ähnliche Entwicklung.

In diesen Tagen wappnet sich auch Island gegen den Nullzinswahnsinn im Ausland. Die lokale Zentralbank – Sedlabanki – hält den Leitzins auf sage und schreibe 5,75 Prozent. Kein Wunder, ist die Insel ein Paradies für Carry Trader.

Einziger Haken: Seit 2008 ist es verboten, Kapital ins Ausland abzuziehen. Die Insel war 2008 über die einheimische Bankenkrise gestrauchelt und entging nur knapp dem finanziellen Kollaps, weil sie die Banken verstaatlichte und Kapitalverkehrskontrollen einführte. Inzwischen boomt die Wirtschaft wieder. Der Tourismus bringt reichlich Devisen (nur die Kapitalausfuhr ist verboten, nicht die Einfuhr!). Die isländische Krone wertet sich auf, auch weil die Märkte erwarten, dass die Zentralbank die Zinsen noch weiter anheben wird, um die Konjunktur vor einer Überhitzung zu bewahren.

Island befindet sich international in einer Sonderrolle: mit hohen Inflationserwartungen und einer positiven Produktionslücke, dem Beleg für einen brummenden und gut ausgelasteten Wirtschaftsmotor. Das zeigt die folgende Grafik.

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Quelle: Sedlabanki

Carry Trader lauern daher auf die erste Gelegenheit, um von dem lukrativen Zinsvorteil zu profitieren. Die Behörden möchten spätestens nächstes Jahr Islands Kapitalverkehr freigeben. Das Risiko ist enorm, dass die Insel dann mit kurzfristigem Hot Money aus dem Ausland überflutet wird, das erfahrungsgemäss grossen Schwankungen unterliegt.

Letzte Woche verabschiedete das Parlament deshalb ein Gesetz, mit dem der Zufluss von Carry-Trader-Geldern gebremst oder, falls das nicht gelingt, zumindest stabilisiert werden soll. Anlegern aus dem Ausland wird eine Mindestreservepflicht für neue Bankguthaben auferlegt sowie beim Kauf von Anleihen und Geldmarktpapieren (Bills). 40 Prozent des Werts müssen mindestens für ein Jahr in Island bei einer Bank hinterlegt werden. Der Investor erhält für diese Mindestreserve de facto keinen Zins! Denn die Bank muss die Mittel auf ein nicht verzinstes Capital Flow Account bei der Notenbank einzahlen.

Die Bestimmungen gelten seit vergangenem Wochenende. Ob sie ausreichen, um eine künftige Spekulationswelle in isländische Kronen zu vermeiden, wird sich zeigen. Vorsichtshalber sieht der Foreign Exchange Act vor, dass die Mindestreservepflicht bis auf 75 Prozent und die Halteperiode auf fünf Jahre hochgefahren werden können.

Die Länderbeispiele zeigen, wie hoch die Sensibilität gegenüber internationalen Zinsdifferenzen inzwischen ist und dabei immer grössere Kapitalvolumen bewegt. Dass die wenigen Hochzinsländer vergleichsweise kleine Währungsräume darstellen, erschwert die Situation noch zusätzlich. Sie sind gezwungen gegenzusteuern, und sie müssen diese Reaktion mit den wirtschaftlichen Bedürfnissen vor Ort in Einklang bringen. Ein sehr schwieriges Unterfangen.