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Beiträge mit dem Schlagwort ‘Eurokrise’

Eine vernichtende Prognose für die Eurozone

Markus Diem Meier am Montag den 7. März 2016
Foto: Jonathan Ernst (Reuters)

Pessimismus aus politischen Gründen: Mervyn King sieht schwarz. Foto: Jonathan Ernst (Reuters)

Fast ununterbrochen war die Eurokrise von 2010 bis im vergangenen Sommer eines der dominierenden wirtschaftlichen Themen. Nachdem 2015 im letzten Moment Griechenland noch einmal vor dem Austritt bewahrt wurde, wurde es um das Thema zwischenzeitlich etwas ruhiger. An den grundlegenden Problemen hat sich nichts geändert.

Auf solche weist der einstige Chef der britischen Notenbank, Mervyn King, in seinem neuen Buch hin. Er äussert darin recht unverhohlen die Überzeugung, dass das Projekt der Währungsunion früher oder später zum Scheitern verurteilt sei. Hier der entsprechende Auszug aus seinem Werk «The End of Alchemy».

King spricht von den folgenden Hauptschwächen der Eurozone:

  • Die Peripherieländer sind mit einem zu tiefen Zinsniveau in die Währungsunion eingetreten, was zu Kapitalzuflüssen, stark steigenden Aussenhandelsdefiziten (vor allem über die Importe) und einer höheren Inflation geführt hat. Umgekehrt war und ist Deutschland Nettokapitalexporteur und verzeichnet hohe Aussenhandelsüberschüsse.
  • Die daraus resultierende Verschuldung der Peripherieländer wurde mit der Finanzkrise zu einem grossen Problem, als die Kapitalzuflüsse versiegten und diese Volkswirtschaften abgestürzt sind.
  • Die Anforderung, angesichts der Verschuldung bei den Staatsausgaben zu sparen, hat die Lage weiter verschärft. Auch die sinkende Inflation bzw. die Deflation hat die Last der Verschuldung weiter erhöht. Das dramatischste Beispiel für diesen Abwärtskreislauf ist Griechenland.
  • Das bedeutet, dass die Schulden ohnehin nie zurückbezahlt werden können. Mit neuen Krediten an die Länder wird das unter den Teppich gekehrt. Sie werden hauptsächlich für die Rückzahlung fälliger Raten vergeben und verschieben den Moment des Bankrotts bloss weiter in die Zukunft.
  • Die Peripherieländer bleiben damit ständig dem Spardruck und grossen wirtschaftlichen Härten ausgesetzt, und in den Kernländern wie Deutschland steigt der Widerstand gegen jede Art von Zahlungen an solche Länder.

Laut King droht der Euro daher vor allem aus politischen Gründen zu scheitern. Die Bevölkerung in den Euroländern werde auf die Dauer immer weniger bereit sein, die Gemeinschaftswährung zu tragen, die sie zunehmend als Projekt von fernen Eliten wahrnehme. O-Ton King:

«Put bluntly, monetary union has created a conflict between a centralised elite on the one hand, and the forces of democracy at the national level on the other. This is extraordinarily dangerous.»

Angesichts der geringen Legitimation des Projekts ist King überzeugt, dass Lösungsideen mit einer stärkeren Integration und einer weitgehenden Abgabe von Entscheidungskompetenzen an ungewählte Technokraten auf grossen Widerstand stossen würden. Mit dem bisherigen Krisenmanagement hätten die Technokraten Europas, aber auch von internationalen Organisationen wie dem IWF ohnehin ihr Vertrauen verspielt und extremistischen Parteien Vorschub geleistet:

«This approach of creeping transfer of sovereignty to an unelected centre is deeply flawed and will meet popular resistance… the elites in Europe, the United States and international organisations such as the IMF, have, by pushing bailouts and a move to a transfer union as the solution to crises, simply sowed the seeds of divisions in Europe and created support for what were previously seen as extreme political parties and candidates. It will lead to not only an economic but a political crisis.»

Was King schreibt, ist keineswegs neu – schon gar nicht für Lesende dieses Blogs. Wie angemessen die alte Analyse nach wie vor ist, zeigt sich in besonderer Dramatik aktuell im Zusammenhang mit den Flüchtlingsströmen. Statt einer koordinierten Politik versuchen die meisten betroffenen Länder, das Problem des starken Zustroms durch eigene Abschottungsmassnahmen zu lösen, was dann andere umso mehr unter Druck setzt. Von einer Koordination ist wenig zu sehen. Tragischerweise trifft das vor allem und erneut Griechenland besonders hart, wo viele Flüchtlinge stranden.

Den Zusammenhang zwischen der Zukunft der Währungsunion und der Flüchtlingskrise hat man auch in Deutschland erkannt, wo die Frage einer Aufspaltung bereits wieder debattiert wird. Laut der «Süddeutschen Zeitung» hat Wolfgang Schäuble am G-20-Gipfel in Shanghai bereits einen Hinweis darauf gegeben:

«In Europa werden wir in nächster Zeit auf Instrumente der zwischenstaatlichen Zusammenarbeit setzen und auf eine Koalition der Willigen.»

Ein Grund, weshalb die Eurokrise zwischenzeitlich etwas aus den Schlagzeilen geriet, war eine im letzten Jahr zwischenzeitlich leicht aufgehellte Wirtschaftslage in der Eurozone. Sie ist auch der Grund für die jüngste Verbesserung auf dem Arbeitsmarkt. Die Eurostat-Meldung vom 1. März, wonach die Arbeitslosenquote auf einen so tiefen Stand wie seit 2011 gefallen ist, wurde als Erfolg vermeldet.

Zu feiern gibt es aber auch hier nichts. Die Gesamtquote liegt mit 10,2 Prozent noch immer extrem hoch und verdeckt die anhaltenden Katastrophen in Ländern wie Griechenland oder Spanien mit einer Arbeitslosenquote von 24,6 respektive 20,5 Prozent. Die Quote bei den Jungen liegt in beiden Ländern nur wenig unter 50 Prozent. Vergleicht man den Rückgang der Quoten in Europa mit jener in den USA, sieht das Bild noch schlechter aus, wie die folgende Grafik verdeutlicht:

Arbeitslosigkeit Delta

Schlimmer noch: Bei der wirtschaftlichen Entwicklung hat sich wieder eine deutliche Ernüchterung breitgemacht. Mit Bezug auf die Industrieproduktion war das bereits Thema von Kollege Tobias Straumann. Das zeigt sich auch beim Wirtschaftswachstum. Während dieses gemessen am Bruttoinlandprodukt (BIP) noch zu Beginn des Jahres 2015 auf annualisierte 2,2 Prozent angestiegen ist (angesichts der vielen Krisenjahre nicht gerade eine berauschende Zahl), ist es bis zum letzten Quartal bereits wieder auf annualisierte 1,1 Prozent zurückgefallen. Insgesamt liegt der Gesamtausstoss noch immer tiefer als im Jahr 2008, bevor die Finanzkrise voll die Realwirtschaft traf. In den USA liegt das BIP bereits 10 Prozent höher als vor der Krise. Im Sinkflug befinden sich in der Eurozone auch die Werte für das Konsumenten- und das Businessvertrauen und die Investitionsquote.

Die Eintrübung zeigt sich auch bei den Preisen. Gemäss den jüngsten Eurostat-Zahlen befindet sich die Eurozone mit einem sinkenden Preisniveau um 0,2 Prozent wieder in einer Deflation. Selbst die Kerninflation – bei der die Energie- und Lebensmittelpreise unberücksichtigt bleiben – schrumpft und liegt bei bloss 0,7 Prozent. Das liefert nicht nur einen Hinweis auf die Schwäche der Gesamtlage, sondern zeugt auch davon, dass die Europäische Zentralbank mit ihren Käufen von Staatsanleihen von 60 Milliarden Euro pro Monat (Quantitative Easing) und Negativzinsen von 0,3 Prozent für Einlagen der Banken beim Versuch weitgehend ins Leere läuft, die Inflation wieder zurück zum Zielwert von rund 2 Prozent zu führen.

Am meisten Wirkung hatte die EZB bis vor kurzem über die Schwächung des Euro – vor allem gegenüber dem Dollar. Die Exportüberschüsse der Eurozone insgesamt sind ihr zentraler Wachstumstreiber. In den USA kommt dieses Abschöpfen von Nachfrage allerdings schlecht an. Auch deshalb sind dort die Erwartungen von weiteren Zinserhöhungen durch die US-Notenbank deutlich geringer, als noch vor kurzem – eine Folge davon ist ein wieder aufgewerteter Euro. Die folgende Grafik zeigt den Verlauf des Europreises in Dollar:

Euro-Dollar-Kurs

An seiner Pressekonferenz vom nächsten Donnerstag wird deshalb EZB-Chef Mario Draghi noch mehr Schub ankündigen. Gerechnet wird mit einer oder mehreren der folgenden Massnahmen: eine weitere Senkung der Zinsen in den negativen Bereich, noch umfassendere Käufe von Staatsanleihen, eine weitere Verlängerung dieser Käufe, eine Verlängerung des Programms für besonders billige Ausleihungen an Banken, die mit der Verpflichtung zur Vergabe von Krediten verknüpft ist (TLTRO).

Das ist nebenbei erwähnt für die Schweiz eine beunruhigende Aussicht, weil sie die hiesige Nationalbank zwingt, selbst nachzuziehen, will sie eine weitere Aufwertung des Frankens zum Euro verhindern.

Die eingangs erwähnten fundamentalen Schwächen der Eurozone können aber mit der Geldpolitik ohnehin nicht gelöst werden. Sie kann – mit immer geringerem Erfolg bei immer stärkeren Dosen – bestenfalls die wirtschaftliche Lage etwas stabilisieren. Gelingt auch das nicht, könnte sich der Niedergang der Währungsunion beschleunigen. Das zumindest ist die Ansicht des Credit-Suisse-Ökonomen Peter Foley in der Studie «Close to the edge»:

«The viability of the euro is contingent on the current recovery… If the euro area were to relapse back into recession, it is not clear it would endure.»

Die Überlebensfähigkeit des Euro hänge davon ab, dass sich die wirtschaftliche Lage verbessert. Falle die Eurozone in eine Rezession, sei der Weiterbestand der Währungsunion nicht gesichert. Das Risiko einer weiteren Verschlechterung der Wirtschaftslage schätzt auch er als hoch ein.

 

Europas Kriechgang

Tobias Straumann am Mittwoch den 2. März 2016
(Keystone/Mario Vedder)

Spekulationen ins Blaue: Die grosse Unsicherheit an Europas Finanzmärkten drückt auf die Kurse. (Keystone/Mario Vedder)

Seit Anfang Jahr herrscht an den Finanzmärkten grosse Unsicherheit. Niemand weiss, wohin die Reise gehen wird. Also versuchen viele, ihre Schäfchen ins Trockene zu bringen oder abzuwarten. Das drückt auf die Kurse.

Es sind allerdings nicht nur die Börsenkurse, sondern auch die neusten Wirtschaftsdaten, die Anlass zur Sorge geben. Vor allem in Europa sieht es weniger gut aus.

Die Industrieproduktion schrumpfte im November um 0,5 Prozent und im Dezember um 1,0 Prozent gegenüber dem Vormonat. Der verhaltene Aufschwung, der 2014 einsetzte, scheint schon wieder vorbei zu sein. Besorgniserregend ist vor allem, dass die Abschwächung flächendeckend ist: Alle grossen europäischen Länder haben einen markanten Rückgang erlitten.

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Natürlich sind zwei Monate eine kurze Frist. Aber wenn man sich vergegenwärtigt, dass der Ölpreis seit längerem tief ist und die Europäische Zentralbank (EZB) aus allen Rohren schiesst, muss man die Zahlen durchaus ernst nehmen.

Wo liegt das Problem?

Zuallererst liegt es an der Währungsunion selbst, das heisst an den oft beschriebenen strukturellen und politischen Widersprüchen (hier ein paar Artikel). Die oben abgebildete Grafik zeigt eindrücklich, dass die Industrieproduktion seit fünf Jahren (!) stagniert – Europa kommt nicht aus dem Loch. Eine solch enttäuschende Wachstumsphase lässt sich nicht allein auf konjunkturelle Sonderfaktoren zurückführen. Die Gründe liegen tiefer.

Bei der jüngsten Verlangsamung scheint aber noch etwas anderes mitzuspielen, wie ein Ökonomenteam vermutet (hier). Offenbar schwappt die lahmende US-Konjunktur auf die Eurozone über, nachdem die Finanzkrise und die Eurokrise zu einem Auseinanderdriften der beiden Wirtschaftsräume geführt haben.

Die folgende Grafik zeigt, wie der Abstand zwischen der US-Konjunktur und der Eurokonjunktur wieder kleiner geworden ist. In Zukunft, so die Behauptung, dürfte die Eurokonjunktur wieder der US-Konjunktur folgen – jeweils mit einer Verzögerung von ein paar Monaten. Die schraffierten Flächen markieren die Rezessionen (rot: USA, blau: Eurozone). Die durchgezogenen Linien sind die GDP-Prognosedaten.

 

Das mag eine banale Einsicht sein, ist aber vor dem Hintergrund der Diskussion der vergangenen fünf Jahre bemerkenswert. Als die US-Finanzkrise ausbrach, war vielerorts die Rede von einer Entkoppelung. Einige glaubten, die Schwellenländer stünden nun auf eigenen Beinen, andere prophezeiten einen geldpolitischen Alleingang Europas.

Das scheint nun immer unwahrscheinlicher zu sein. Es gelten offenbar immer noch die alten Abhängigkeiten, und die USA sind immer noch das Zentrum der Weltwirtschaft.

Südeuropa, der grosse Verlierer

Tobias Straumann am Mittwoch den 23. Dezember 2015
epa05077420 Podemos ('We Can') party leader Pablo Iglesias (C) makes fists with members of his team as they celebrate the elections results in Madrid, Spain, 20 December 2015. The ruling party of Spanish Prime Minister Mariano Rajoy fell short of an absolute majority in the elections that saw both major traditional parties lose ground and left it uncertain who would form the next government. Spanish voters casted their ballots in parliamentary elections that will determine the country's next coalition government, with polls indicating that no party is likely to win enough seats to govern alone. Spanish Prime Minister Mariano Rajoy's conservative People's Party is facing off against the Socialist Workers' Party, the liberal Ciudadanos party and left-wing Podemos. EPA/FERNANDO VILLAR

Aus den Verlierern werden Sieger: Mitglieder der spanischen Partei Podemos («We Can») um Pablo Iglesias feiern ihren Wahlsieg. Foto: Fernando Villar (EPA, Keystone)

Das Jahr hört auf, wie es begonnen hat: mit einem elektoralen Erdbeben in Südeuropa. Die Partei Podemos war noch vor wenigen Jahren ein versprengtes Häufchen, heute ist sie die drittstärkste Kraft im spanischen Parlament. Die etablierten Parteien haben eine historische Niederlage eingefahren.

Der Grund für die tektonische Verschiebung ist – wie in Griechenland und Portugal – die anhaltende Eurokrise. Es brennt zwar nicht mehr lichterloh an den Finanzmärkten, aber deswegen ist das Drama noch längst nicht vorbei. Die wirtschaftliche Situation Südeuropas ist weiterhin deprimierend, und es bleibt ein Rätsel, woher die grossen Wachstumsimpulse in den nächsten Jahren kommen sollen.

Das gilt gerade auch für Spanien. Denn die Behauptung, dass das Land zeige, wie Reformen das Problem lösen würden, ist unhaltbar. Wichtiger sind drei andere Gründe, die wir in diesem Blog-Beitrag und diesem Artikel bereits erläutert haben:

  1. Spaniens Rezession war besonders stark. Deshalb ist auch der Aufholeffekt grösser als anderswo.
  2. Die Verbesserung der Produktivität ist auf einen einmaligen Effekt zurückzuführen, der mit den grossen Entlassungs- und Konkurswellen zu Beginn der Krise zusammenhängt.
  3. Die Lockerung der Austeritätspolitik seit dem vierten Quartal 2013 hat entscheidend zum Wachstum beigetragen.

Die folgende Grafik zeigt den Wachstumsbeitrag der einzelnen Nachfragekomponenten (Quelle). Der Exportüberschuss (grün) ist seit 2013 meist negativ gewesen – von einem Exportwunder kann also keine Rede sein. Der Beitrag des Staates ist seit dem vierten Quartal meist positiv oder neutral gewesen – von rigorosem Sparen sieht man nichts. Den grössten Beitrag leistet der private Konsum – wie sich daraus ein Beweis für die funktionierenden Reformen ableiten lässt, bleibt ein Rätsel.

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Dass man den Erfolg der Reformen herausstreicht, überrascht nicht. Seit dem Ausbruch der Eurokrise setzt die Krisenpolitik ganz darauf, dass sich die einzelnen Länder selber aus dem eigenen Sumpf ziehen, weil man auf EU-Ebene nicht in der Lage ist, das zu tun, was wirklich nötig wäre. Nicht einmal eine richtige Bankenunion hat man zustande gebracht. Trotzdem wird so getan, wie wenn Merkel & Co. alles richtig entschieden hätten und es keine Alternativen gäbe.

Diese Sicht der Dinge stellt auch sicher, dass am Schluss die Wähler schuld sind an der wirtschaftlichen Misere, nicht die Architekten der Währungsunion. Die gängige Theorie lautet folgendermassen: Griechenland, Portugal und Spanien waren dank ihren Reformbemühungen auf dem richtigen Weg, dann kamen die Falschen an die Macht und haben alle Fortschritte wieder zunichte gemacht. Wenn es so einfach wäre.

Wir werden diese Geschichte vom populistisch verführten Wähler noch tausendfach hören. Dabei ist der Zusammenhang ein ganz anderer: Südeuropa ist der grosse wirtschaftliche Verlierer der unvollendet gebliebenen Währungsunion. Solange sich daran nichts ändert, werden die Wähler den etablierten Parteien immer mehr die Gefolgschaft verweigern. Zu Recht.

Bisher hat der Wählerprotest keine Konsequenzen gehabt, aber der politische Druck auf die Währungsunion nimmt allmählich zu. Podemos-Chef Pablo Iglesias hat bereits am Tag nach den Wahlen mehr Souveränität eingefordert (Quelle). Der italienische Ministerpräsident Matteo Renzi kritisierte ganz offen den deutschen Hang zu doppelten Standards (Quelle). Und der finnische Aussenminister meinte kürzlich: “Wir hätten dem Euro nie beitreten sollen.” (Quelle)

Deutschlands Rolle in der Eurokrise

Mark Dittli am Freitag den 4. Dezember 2015
A man passes the artwork "Euro" by artist group Superflex at the art fair in Cologne, Germany, Thursday, April 16, 2015. (AP Photo/Martin Meissner)

Ist alles wieder gut? Ein Mann passiert das Kunstwerk «Euro» in Köln. (Bild: Martin Meissner/Keystone)

Die Eurokrise schreibt keine grossen Schlagzeilen mehr. Die Europäische Zentralbank unter Mario Draghi hat mit ihrer ultraexpansiven Geldpolitik die Finanzmärkte dermassen ruhig gestellt, dass sich diesen Herbst sogar Italien zu Negativzinsen finanzieren konnte.

Gestern Donnerstag hat die EZB wie erwartet ihr Anleihenkaufprogramm (Quantitative Easing) ausgeweitet und damit einmal mehr das Signal gegeben: Wir werden nicht zulassen, dass nochmals etwas passiert.

Ist also alles wieder gut?

Regelmässige Leserinnen und Leser dieses Blogs wissen, dass wir skeptisch bleiben. Die Geldpolitik wirkt zwar palliativ, aber die EZB kann die grundlegenden Konstruktionsfehler der Währungsunion nicht beheben. Doch darum soll es in diesem Beitrag nicht gehen.

Wir wollen nochmals in die Vergangenheit blicken. Und dabei einen Effekt beleuchten, der wichtig für das Verständnis ist, weshalb es überhaupt zu den enormen Ungleichgewichten zwischen den Ländern der Eurozone – und damit zur Eurokrise – gekommen ist.

Es ist ein Effekt, der weder in Griechenland, noch in Irland oder Spanien zu finden ist, sondern: in Deutschland.

Sehr lesenswert aufgearbeitet hat das Thema Professor Peter Bofinger in diesem Beitrag auf Vox. Bofinger lehrt Ökonomie an der Universität Würzburg und Mitglied des Sachverständigenrats zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung Deutschlands. Die nachfolgend präsentierten Charts stammen alle aus Bofingers Vox-Beitrag.

Die Kernaussage liefert dieser Chart:

Um diesen Chart zu verstehen, müssen wir zunächst in die Neunzigerjahre zurückblenden. In eine Zeit, als Deutschland stagnierte, unter den Effekten der Wiedervereinigung ächzte, unter Wachstumsschwäche und hoher Arbeitslosigkeit litt.

1998 kam es unter Kanzler Schröder zwischen den Arbeitgebern und Gewerkschaften zum Bündnis für Arbeit, Ausbildung und Wettbewerbsfähigkeit. Vereinfacht gesagt geschah dabei folgendes: Die Gewerkschaften willigten ein, dass Produktivitätssteigerungen in der Wirtschaft nicht in Form von steigenden Löhnen an die Arbeitnehmer fliessen. Im Gegenzug verpflichteten sich die Arbeitgeber, mehr neue Arbeitsstellen zu schaffen.

Was danach geschah, zeigt der oben abgebildete Chart. Die rote Kurve zeigt die Entwicklung der Lohnstückkosten in Deutschland (indexiert auf 1999 = 100). Sie stagnierten zwischen 1999 und 2008. Die grüne Kurve zeigt die Lohnstückkosten in der verarbeitenden Industrie Deutschlands: Sie sanken zwischen 1999 und Ende 2007 um mehr als 10 Prozent.

Die violette Kurve zeigt derweil die Entwicklung der Lohnstückkosten in den anderen Ländern der Eurozone, ebenfalls indexiert auf 1999, dem Start der Währungsunion: Sie stiegen zwischen 1999 und 2008 um gut 20 Prozent.

Nun könnte man vereinfacht sagen: Deutschland hat Zurückhaltung geübt, während alle anderen Länder ihre Lohnstückkosten ausser Kontrolle geraten liessen.

Doch das ist eine zu vereinfachte Darstellung. Wieso? Der Grund liegt im Inflationsziel, das die EZB offiziell verfolgt. Sie legt ihr Mandat der Preisstabilität nämlich so aus, dass die jährliche Inflationsrate knapp unter 2 Prozent liegen soll.

Das bedeutet, auch die Lohnstückkosten in den Euro-Ländern sollten mit einer Rate von knapp unter 2 Prozent pro Jahr wachsen.

Genau das liessen die anderen Euro-Länder, mit Ausnahme Deutschlands, zu.

Die blaue Kurve in der oben abgebildeten Grafik zeigt sodann, wie sich die Lohnstückkosten Deutschlands entwickelt hätten, wenn sie nach 1999 mit 1,9 Prozent pro Jahr gewachsen wären. Wie unschwer zu erkennen ist: Die Kurve steigt ungefähr im Gleichschritt mit der violetten Kurve, die die anderen Euro-Länder abbildet.

Der Ausreisser der violetten Kurve nach oben vor 2009 erklärt sich mit den überhitzenden Volkswirtschaften Spaniens, Irlands und Portugals, wo die Lohnstückkosten deutlich stärker als 2 Prozent pro Jahr stiegen.

Eine andere Darstellungsform des Problems ist die folgende Grafik:

Sie zeigt die Inflationsrate (Harmonized Index of Consumer Prices, HICP) in Deutschland (rote Kurve) und in den anderen Ländern der Eurozone (gelbe Kurve).

Die grüne, waagrechte Linie zeigt das von der EZB angestrebte Inflationsziel von knapp unter 2 Prozent.

Auch hier ist unschwer zu erkennen: In Deutschland lag die Inflationsrate in allen Jahren vor 2007 meist deutlich unter 2 Prozent. In den anderen Euro-Ländern lag sie dagegen klar über dem Ziel der EZB.

Auch hier liesse sich sagen: Deutschland hielt sich unter Kontrolle, während alle anderen in Saus und Braus lebten.

Doch das ist so nicht korrekt. Deutschland war zwischen 1999 und 2006 latent von Deflation bedroht und zog damit die durchschnittliche Inflationsrate in der Eurozone nach unten. Die EZB verfolgte daher eine überaus lockere Geldpolitik.

Diese Geldpolitik half zwar Deutschland, für Länder wie Spanien und Irland war sie jedoch viel zu expansiv: Sie erlebten einen Immobilienboom und überhitzten. Spanien und Irland waren sozusagen der Kollateralschaden der EZB-Politik, die Deutschland vor einer Deflation bewahrte (diesen Sachverhalt haben wir in diesem Blogbeitrag bereits als das «Dirty Little Secret» der Eurokrise vorgestellt).

Kommen wir zur nächsten Grafik aus Bofingers Arbeit:

Die rote Kure zeigt die Entwicklung der Binnennachfrage in Deutschland, die gelbe Kurve steht wiederum für die restlichen Länder der Eurozone.

In den Neunzigerjahren verlaufen die beiden Kurven weitgehend parallel, doch punktgenau ab der Einführung des Euro und des Bündnisses für Arbeit, Ausbildung und Wettbewerbsfähigkeit zur Jahrtausendwende beginnt die Binnennachfrage in Deutschland zu stagnieren: Zwischen 2000 und 2007 wächst sie überhaupt nicht mehr, während die Binnennachfrage in den anderen Euro-Ländern weiter steigt.

Die Lohnzurückhaltung in Deutschland führt dazu, dass die grösste Volkswirtschaft der Eurozone weniger von ihren Partnerländern in der Währungsunion importiert.

Gleichzeitig werden wegen der gesunkenen Lohnstückkosten deutsche Exportprodukte in den anderen Euro-Staaten günstiger.

Das Resultat ist in der folgenden Grafik dargestellt:

Die blaue Kurve zeigt die deutschen Exporte in die anderen Ländern der Eurozone, in Milliarden Euro pro Jahr. Die rote Kurve zeigt die deutschen Importe aus den anderen Euro-Ländern. Die grüne Kurve zeigt den Differenzbetrag zwischen den beiden Werten.

Es ist unschwer zu erkennen: In den Neunzigerjahren ist die Handelsbilanz Deutschlands mit den späteren Partnerländern der Währungsunion ausgeglichen.

Etwa ab dem Jahr 2002 steigen die Exporte deutlich kräftiger als die Importe. Deutschland erwirtschaftet massive Überschüsse im Handel innerhalb der Eurozone. Diese kommen zustande, weil durch die Lohnzurückhaltung der deutschen Arbeitnehmer einerseits die Binnennachfrage stagniert und die Importe schwächeln, und weil andererseits wegen der gesunkenen Lohnstückkosten die deutschen Exporte steigen.

Hier noch eine etwas andere Betrachtung:

Die blaue Kurve zeigt den Leistungsbilanzsaldo in Prozenten des Bruttoinlandproduktes (BIP). In dieser Betrachtung handelt es sich nicht bloss um den Leistungsbilanzsaldo im Handel mit den anderen Euro-Staaten, sondern mit dem gesamten Rest der Welt.

Auch hier ist eindrücklich der sprunghafte Anstieg ab dem Jahr 2000 zu sehen: Während Deutschland in den Neunzigerjahren meist mit einem leichten Leistungsbilanzdefizit wirtschaftete, steigt der Überschuss bis 2007 auf bis zu 7 Prozent des BIP.

Die rote Kurve zeigt übrigens die Entwicklung der Sparquote der privaten Haushalte in Deutschland. Sie bewegt sich ab 2000 kaum mehr. Leider nicht abgebildet ist die Sparquote der Unternehmen: Diese steigt nach 2000 nämlich deutlich.

Zusammengefasst lässt sich also sagen:

  • Ende der Neunzigerjahre kommt es in Deutschland zu einem Pakt zwischen Arbeitnehmern und Arbeitgebern. Dabei verzichten die Gewerkschaften auf Lohnsteigerungen. Im Gegenzug versprechen die Arbeitgeber die Schaffung neuer Arbeitsplätze.
  • Als Folge dieses Paktes sinken respektive stagnieren nach der Einführung des Euro im Jahr 1999 die Lohnstückkosten in Deutschland. Die Produktivitätsfortschritte in der Wirtschaft werden nicht mehr an die Arbeitnehmer weitergegeben.
  • In den anderen Euro-Ländern steigen die Lohnstückkosten dagegen jährlich um knapp 2 Prozent – genau so, wie von der EZB vorgesehen.
  • Zwischen 2000 und 2007 öffnet sich die Schere in den Lohnstückkosten zwischen Deutschland und dem Rest der Eurozone immer weiter.
  • Die EZB verfolgt während dieser Zeit eine äusserst expansive Geldpolitik: Das hilft Deutschland, lässt die Peripherieländer jedoch überhitzen.
  • Deutschlands Binnennachfrage stagniert, die Exporte steigen: Der Leistungsbilanzüberschuss wird immer grösser.
  • Als Spiegelbild dazu steigt auch das Leistungsbilanzdefizit diverser anderer Euro-Länder.

Und irgendwann nach 2008 werden die wirtschaftlichen Ungleichgewichte zwischen den Euro-Ländern so gross, dass die gesamte Währungsunion in eine Zerreissprobe geworfen wird.

Und in dieser Zerreissprobe stehen wir noch heute. Auch wenn die Risse von der EZB mit massenweise Liquidität überdeckt werden.

In eigener Sache:

Hier wieder zwei Links aus unserer FuW-Serie über historische Spekulationsblasen und Finanzkrisen:

Die Geschichte vom barmherzigen Gläubiger

Tobias Straumann am Mittwoch den 14. Oktober 2015

Wie werden Schuldenkonflikte gelöst? In der Regel dadurch, dass der Schuldner eines Tages erklärt, er zahle nicht mehr. Der Gläubiger muss dann einem Kompromiss zustimmen, weil er sonst befürchten muss, dass er alles verliert.

Dass ein Gläubiger von sich aus die Schulden streicht, kommt nicht vor – mit einer Ausnahme: Vor fünfhundert Jahren hat der Augsburger Kaufmann Jakob Fugger vor den Augen von Kaiser Karl V. freiwillig die Schuldscheine verbrannt, um eine staatliche Zahlungsunfähigkeit zu verhindern. Der Kaiser war bei Fugger zu Gast in Augsburg, um ihm mitzuteilen, dass er Probleme habe. «Schon gut», meinte Fugger und schritt zur Tat.

Die denkwürdige Szene ist in einem Gemälde festgehalten. Karl Becker hat es 1866 gemalt, heute hängt es in der Nationalgalerie Berlin.

Warum ist das heute nicht möglich? Ein grosszügiger Schuldenschnitt wäre doch die beste Lösung, um die Situation der verschuldeten südeuropäischen Länder zu verbessern.

Die Antwort ist einfach: Es ist heute nicht möglich, weil es damals auch nicht möglich war. Die Geschichte ist nämlich frei erfunden. Fugger war alles andere als ein selbstloser Gläubiger, der nur das Wohl des Kaisers und des Vaterlandes im Blick hatte. Wenn er Kredite abschreiben musste, dann immer unfreiwillig. Die Geschichte ist zu schön, um wahr zu sein.

Warum sollte er auch? Der Status des Gläubigers hat mit Glaubwürdigkeit zu tun. Wer zu erkennen gibt, dass er es mit der Schuldrückzahlung nicht so genau nimmt, wird schnell ausgenutzt. Gegenüber einem Staat ist der Gläubiger ohnehin immer in einer schwachen Position. Er kann den Staat, der sich weigert zu zahlen, nicht vor ein Gericht ziehen. Er kann nur drohen, dass er ihm nie mehr Kredit geben werde, aber das hat oft keine Wirkung, weil möglicherweise ein anderer Kreditgeber in die Bresche springt.

Vor fünfzehn Jahren hat die damalige IWF-Vizechefin Anne Krüger ein Konkursrecht für Staaten gefordert. Der Vorstoss wurde weitherum begrüsst, aber bis heute ist nichts Konkretes beschlossen worden. So laufen Staatsbankrotte immer nach demselben Muster ab: Ein Staat erklärt, er könne nicht mehr zahlen, worauf staatlich alimentierte Fonds einspringen, um die privaten Gläubiger auszukaufen.

Das ist das Einzige, was sich seit den Tagen Fuggers geändert hat: Die privaten Gläubiger können auf staatliche Hilfe hoffen. Ein aktuelles Gemälde würde also folgendermassen aussehen: Fugger will die Papiere ins Feuer werfen, aber IWF-Chefin Christine Lagarde hält ihn davon ab. Ob die Nationalgalerie Berlin ein solches Bild ausstellen würde, ist allerdings kaum anzunehmen.

Der Kampf um die Definitionsmacht

Tobias Straumann am Mittwoch den 9. September 2015

Irland ist nicht zu verkaufen: Tausende protestieren im November 2010 in Dublin gegen geplante Budgetkürzungen. Foto: Peter Morrison, AP

Es gibt den treffenden Spruch, dass die Wahrheit das erste Opfer des Krieges ist. Bei internationalen Finanzkrisen ist es ähnlich. Es kursieren unzählige Versionen, und hinter jeder Sichtweise stehen politische Interessen. Es tobt ein Kampf um die Definitionsmacht.

Das Centre for Economic Policy Research (CEPR) hat nun versucht, unter den Fachleuten die Diskussion zu versachlichen. Das Ergebnis lässt sich in der neusten Publikation begutachten: «The Eurozone Crisis – A Consensus View of the Causes and a Few Possible Solutions». Dazu existiert eine Kurzversion.

Der Konsens besteht aus drei Elementen:

  1. Vor der Krise haben sich grosse Ungleichgewichte zwischen den Ländern aufgebaut.
  2. Es fehlte an Institutionen, welche die Krise automatisch abfederten.
  3. Die Krisenmanager haben einige gravierende Fehler gemacht.

Das erste Element haben wir im Blog schon öfters besprochen (zum Beispiel hier). Es geht um das Problem, dass im Vorfeld der Krise viel Kapital von Nordeuropa nach Südeuropa und Irland geflossen ist, das kaum produktiv investiert wurde. Es floss hauptsächlich in den Staatskonsum und den Immobiliensektor (ausser in Italien).

Die folgende Tabelle zeigt das Ausmass der Ungleichgewichte. Am deutlichsten ist dies bei der ersten Kolonne erkennbar, welche die Leistungsbilanz zeigt. Portugal, Griechenland, Spanien und Irland konnten dank dem einfliessenden Kapital hohe Defizite laufen lassen. Dafür erhöhten sich die Verschuldung des Staates (zweite Kolonne), die Verschuldung des Bankensektors (dritte und vierte Kolonne), die Staatsverschuldung (fünfte Kolonne) und die Inflationsrate (sechste Kolonne).

Source: IMF and European Banking Association online data with authors’ elaboration.

Auch das zweite Element – das Fehlen von Institutionen, welche die Krise abfedern – ist schon oft in diesem Blog erwähnt worden (zum Beispiel hier). Die Krise eskalierte 2010–12 nur deswegen, weil es keine Instanz gab, die hätte einschreiten können. Die Bekämpfung der Bankenkrise war Sache jedes einzelnen Mitgliedlandes, und die automatischen Fiskaltransfers waren vernachlässigbar gering.

Dadurch stiegen die Kosten der Staatsfinanzierung dramatisch an, als die Gläubiger sich weigerten, die Leistungsbilanzdefizite weiter zu finanzieren. Irland und die südeuropäischen Länder waren gezwungen zu sparen, was die Krise verschärfte und unter den Gläubigern noch mehr Misstrauen säte. Die Krisenländer befanden sich wegen der fehlenden Institutionen in einem Teufelskreis. Zwischen Sommer 2011 und Sommer 2012 lief alles aus dem Ruder.

Die folgende Grafik zeigt, wie die Renditen der Staatsanleihen in die Höhe schossen.

Präsentation1

Das Zögern der EZB wird als drittes Element der Eurokrise taxiert. Hätte die Zentralbank von Beginn weg erklärt, dass sie die Bedienung der Staatsanleihen in letzter Instanz garantiert, wäre die Sache nie so stark aus dem Ruder gelaufen (vgl. hier). Erst als Mario Draghi im Sommer 2012 diese Garantie aussprach, beruhigten sich die Anleihenmärkte.

Hat der Konsens der Wissenschaft einen Einfluss auf die Politik? Wohl kaum, zumindest nicht kurzfristig. Auf der anderen hatte Keynes nicht unrecht, wenn er sagte: “Die Gedanken der Ökonomen und Staatsphilosophen, sowohl wenn sie im Recht, als wenn sie im Unrecht sind, sind einflussreicher, als gemeinhin angenommen wird. Die Welt wird in der Tat durch nicht viel anderes beherrscht.”

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